中金：美國就業改善半為真實半錯覺？

疫情爆發後美國失業率衝高後快速回落，平均時薪和工作小時數亦高於疫情前，勞動力市場看似大幅改善，但背後隱憂仍存。

量的方面，亮點在於失業率在經濟尚處衰退期就迎來了拐點，且失業率修復屢超預期，但背後有統計口徑的原因。勞動參與率偏低「加速」了失業率的修復，同時衰退期的「超前」拐點來自臨時性失業（短期停工），永久性失業（傳統意義上的失業）仍在上升，撇開統計差異，美歐失業率上行趨勢一致。

價的方面，亮點在於平均時薪增速和工作小時數較疫情前不降反升，但短期的結構因素貢獻了超過50%的薪資提速，低收入接觸性服務行業和非核心低收入崗位受疫情影響更大，就業佔比下降推升平均時薪。其次，價格因素方面，疫情引發的恐慌和封鎖（不能）以及過於「慷慨」的救濟金（不用）提升了用工成本，造成部分勞動力市場的緊張（如個人護理、教育健康服務業等）。5月來工作時長的升幅中結構因素同樣貢獻了80%。

往前看，永久性失業需待疫情好轉才能開啟修復，同時救濟金的退坡速度也會影響再就業意願。而失業持續時間不斷拉長，或增大未來再就業的難度。低學歷勞動者可遠程辦公佔比較低，疫後經濟結構變化（如無接觸經濟發展）或影響就業修復，不斷右移的Beveridge曲線（高失業率與高職位空缺並存）或表明勞動力市場的匹配效率在下降。

總之，近期美國勞動市場數據誇大了其就業改善的程度，因此不宜將當前美國勞動市場復甦的幅度與速度簡單線性外推。但未來隨着疫苗落地、疫情消退，美國勞動市場大方向將會出現「真正的」好轉。疫情期間居民收入補貼較多，疫情消退帶來勞動市場真正好轉，市場仍不能忽視美國通脹的上行風險。

就業改善的真與假

疫情對美國勞動力市場產生了深遠的影響。失業率從3月的4.4%跳升至4月的14.7%，此後駛入持續修復的「快車道」。11月失業率已降至6.7%，此前已連續6個月超預期下滑。當週首次申請失業金人數也從3月底686.7萬人的高點降至80.3萬人（12月19日）。但美聯儲對勞動力市場似乎依較擔憂，12月議息會議表示維持當前QE購買力度，直至「通脹目標和充分就業取得實質性進展（substantial further progress）」。美國勞動力市場是否真如「大起大落」的失業數據所顯示的那樣快速修復？我們認為美國勞動力市場在好轉的同時，仍有幾個隱憂值得關注。

勞動參與率下降「加速」失業率修復。金融危機後，美國勞動參與率一度快速下滑，疫情後，勞動參與率再度從63.4%大跌至4月的60.2%，儘管隨後緩慢修復，但截至11月仍僅有61.5%，明顯低於疫情前，使得就業率（就業/勞動力）的上升明顯快於就業人口比（就業/勞動年齡人口）。我們將失業率的變動分解為勞動參與率和新增就業的貢獻兩個部分[1]，可以發現：疫情爆發後，勞動參與率的下降既壓低了失業率4月上衝的幅度，也放大了後續失業率下降的程度。

圖表: 美國失業率與首次申請失業救濟人數先升後降

圖表: 勞動參與率先降後升，仍低於疫情前水平

圖表: 就業人口比所顯示的勞動力市場修復情況

圖表: 疫情後勞動參與率偏低「加速」失業修復

失業率在衰退期的「超前」拐點來自臨時性失業。臨時性失業是指僱主在確定僱員將在未來被召回的前提下，臨時終止僱傭關係（短期停工）。與永久性失業相比，僱主和僱員之間的特定匹配關係並未因失業而消失。疫情期間失業率的拐點是由臨時性失業所致。4月疫情爆發後，大封鎖導致臨時性失業快速衝高，之後隨着解封而出現回調。而永久性失業人數仍在持續上升，與此前兩輪衰退期走勢相同，10月份以來已經超過了臨時性失業。在以往的幾輪衰退中，永久性失業通常在經濟衰退期結束後才能迎來拐點。

撇開統計差異，發達國家失業率走向基本一致。疫情爆發後，各國的失業率走勢表現出很大的差異，英國和德國失業率趨勢上行，而美加失業率在4月跳升至高位後正在快速下行。失業率統計中是否包含臨時性失業是疫情後失業率走勢分化的重要原因。若剔除臨時性失業，美國的失業率走勢與英德兩國基本相同，仍處在上行階段。

圖表: 美國失業率的「超前」拐點來自臨時性失業

圖表: 永久性失業通常在衰退結束後才開始下降

圖表: 剔除臨時性失業，發達國家的失業率走勢相同

薪資改善的假與真

僱傭勞動力平均時薪增速和平均工作小時數與疫情前相比不降反升，這在經濟衰退期並不多見。上次發生這種情況是在1974-1975年由於石油危機帶來的滯脹期，但考慮通貨膨脹後的實際工資仍然是下降的。雖然市場對明年美國的通脹預期有所上升，但當前的通脹水平尚低於疫情前。平均時薪和工作小時數高於疫情前，似乎意味着勞動力市場供應緊張，這與高失業率彰顯的勞動力市場鬆弛相矛盾，原因何在？後續薪資水平又將如何演變？

我們將平均時薪按年增速的變動分拆為兩部分：一是行業間結構因素，即勞動力市場中各行業就業佔比的變動；二是行業內薪資上漲因素，即行業內部工資水平的變動[2]。可以發現：（1）疫情前行業的結構變動幾乎不影響薪酬增速，但疫情使得勞動力市場的行業結構發生了明顯的變化，結構因素的貢獻顯著增加。（2）即使剔除行業間結構因素的干擾，4月以來工資的按年增速也要略高於疫情前水平。

圖表: 薪酬增速與平均工作小時數均高於疫情前水平

圖表: 薪酬增速的行業間結構與行業內薪資上升貢獻

疫情影響美國勞動力市場的行業間結構，該因素貢獻了52%的平均時薪增速漲幅。受疫情影響大的接觸性服務業薪酬偏低，如休閒住宿行業2019年末的平均時薪為16.8美元，在所有行業中最低，而該行業失業人數多，在整體就業中佔比下降，而金融等高收入行業受疫情影響較小，就業佔比上升，導致了加權平均時薪的上漲。

行業內薪資上漲也有高低技能勞動力失業率差異的結構因素。如果我們以學歷代表勞動力的技能水平，經濟衰退時低技能勞動者的失業風險更大，且失業率的跳升在危機結束後仍具有持續性。而疫情對高學歷勞動者的影響相對更小。疫情期間，行業內部對技術水平要求較低的非核心低收入崗位面臨的失業風險更大，邊緣崗位的消失也會導致平均時薪的提高。

疫情期間企業用工成本的提高是真正意義的薪資「逆勢上漲」，體現了部分勞動力市場的供給緊張。一方面，慷慨的救濟金可能推升失業者再就業的機會成本（不用就業）。研究發現，疫情以來每周600美元的額外失業救助金使得69%的失業工人獲得的補助大於失業導致的工資損失。即使是後續300美元的補助，所獲收入大於失業前工資的失業勞動力佔比也將到達42%[3]。另一方面，疫情造成的恐慌與封鎖也會隱性地抬高企業的用工成本（不能就業）。

圖表: 2019年末各行業平均薪酬

圖表: 疫情影響美國就業結構

圖表: 經濟衰退對不同學歷勞動力的衝擊存在差異

圖表: 疫情對低學歷勞動力的衝擊相對較大

國際比較看，疫後薪酬走勢的不同可能體現了各國政策選擇的差異。美國和加拿大在疫情期間優先「保收入」，政府發放慷慨的救濟金使得居民收入不降反升，要使失業者就業，需要更高的薪酬激勵，導致疫後薪資按年大幅提速。而歐洲各國多選擇優先「保就業」，以低薪休假的方式（原先薪酬一定比例的補貼）控制失業率上行，因而薪酬增速也較疫情前下降。

10個行業大類中，有4個行業薪資按年增速明顯高於去年同期，2個低於去年，4個與去年基本持平：

（1）時薪真正「逆勢上漲」的4個行業，原因各有不同。其他服務業（包括機器設備維修、個人護理和寵物護理等）和教育健康服務業中的不少接觸性從業者在疫情中面臨較高的風險，就業意願不足，就業人數下降較多，勞動力供不應求，薪資提速。金融行業就業人數降幅最小、時薪增速提升最明顯，或金融行業遠程工作較易，供給受疫情，與資本市場表現良好，就業需求較旺有關。信息行業同樣是薪資提速與就業下降並存，但其疫情前時薪在所有行業中位居最高，失業救助金對行業的影響或相對較小，更可能的原因或許是行業內部非核心低收入勞動力失業與核心崗位薪資上漲並存（疫情封鎖利好信息行業，且核心崗位易於居家辦公）。

（2）休閒住宿和採礦業薪資增速下降明顯，同時就業人數降幅也最大，這兩個行業的終端需求不振，進而使得勞動力市場需求萎靡。

圖表: 各國不同的政策選擇導致了薪酬增速的差異

圖表: 薪資增速較去年明顯提高的行業有4個

平均工作小時數上升的原因與薪酬上漲相同，有行業間結構因素貢獻和行業內時長拉長的貢獻，5-11月工作時長按年較疫情前上升的部分中，前者貢獻了80%，後者貢獻了20%。行業間結構的變化，如休閒和住宿等工作小時數較低的行業失業更加嚴重（2019年低全行業周平均工作小時數為33.6小時，而休閒和住宿行業的平均工作小時數僅為25.8小時），同樣會導致整體工作小時數的上行。不同行業情況不同。部分行業在就業人數下降的同時，平均工作時間拉長，如其他服務業、教育與健康服務業，是勞動力供求緊張的體現（從業風險高、不能就業，救濟金高、不用就業）。部分行業就業人數和工作時長雙降，或是行業景氣度不高的體現。

圖表: 工作小時上升的行業間結構和行業內時長貢獻

圖表: 僱傭人數下降而工作小時數上升的多為服務業

就業復甦將有多好？

美國第三輪疫情干擾就業市場的修復。當週新增病例的按月增速與首次申請失業金人數的按月變化有一定的相關性，如果第三輪疫情無法在短期內得到有效控制，或將對後續勞動力市場復甦產生不利影響。

疫情干擾和慷慨就業金，使得美國失業持續時間不斷拉長，可能會增大未來重返崗位的難度。失業持續時間的中位數已經從疫情前的9周上升至18周，正在接近2010年的高點。在臨時性失業持續時間分布中，小於5周的比例在4月份高達61.9%，隨後該佔比迅速下降，到11月已降至23.1%，而失業時間大於15周的佔比不斷升高，從4月的7.7%上升至了11月的54.3%。未來勞動力重返工作崗位的難度或將隨着失業持續時間的增加而提高。我們將失業勞動力的流向劃分為再就業、繼續失業和退出勞動力市場三類，我們發現再就業的進度正在放緩，其佔失業人群的比例已經從6月37.0%下降至11月的23.7%，甚至低於2019年的均值（27.6%）。

圖表: 第三波疫情或對勞動力市場復甦造成不利影響

圖表: 失業勞動力的失業持續時間明顯增加

圖表: 臨時性失業持續時間分布

圖表: 失業勞動力所處狀態的變化情況

歷史經驗表明，勞動力市場的惡化往往更快，而復甦則更慢。奧肯定律（Okun's law）刻畫了產出增速對失業率變化的影響，兩者之間存在較為嚴格的負相關關係。利用美國1949Q1到2020Q3的數據，並按照NBER對美國經濟週期的劃分，將樣本分為經濟上行和經濟下行兩階段，發現經濟下行期增長對失業率的影響顯著大於經濟上行期，而本次疫情所帶來的經濟衰退對失業率的影響較以往更大，主要原因在於疫情直接衝擊經濟的供給端（勞動力市場），大停頓帶來了失業率的激增[4]。

圖表: 美國實際GDP按年增速與失業率變動之間的關係

衰退後就業復甦較慢的一個原因是，經濟結構變化帶來的勞動力市場錯配和就業摩擦。以金融危機後的狀況為例，建築業和房地產業受到衝擊，產業結構的調整使這些行業的大量中技術勞動力很難在其它中技術崗位找到工作（中技術不同工種間有一定的技術壁壘），導致大批失業的中技術勞動力湧向低壁壘的低技術就業市場，進而使得低技能的勞動者被迫退出勞動力市場。此外，中高技術崗位出現了變動或升級，但是勞動者技能未跟隨升級，導致中高技術崗位匹配度下降，出現高職位空缺率與低僱傭並存（先）、低失業率與低薪酬增速並存（後）的情況。

Beveridge曲線通過對比失業率（剔除臨時性失業）和職位空缺的關係來刻畫勞動力市場的匹配度。金融危機後，Beveridge曲線顯著右移，即在同等職位空缺率的情況下，對應的失業率更高，意味着勞動力市場的匹配效率下降。從另一個角度看，金融危機前，空缺失業比和失業勞動力的再就業率保持着穩定的關係。但危機後，再就業率顯著低於空缺失業比所對應的水平，同樣意味着較低的匹配效率抑制了失業勞動力重返工作崗位的可能性。受疫情衝擊，Beveridge曲線散點進一步右移，表明勞動力市場的匹配效率進一步下降。

需關注疫情後經濟結構變化對就業修復的影響。比如，疫情推動了無接觸經濟的蓬勃發展，根據Question Pro與史丹佛大學聯合調查的數據，美國勞動力遠程辦公的佔比從疫情前的14.7%躍升至疫情期間的41.9%，且疫情過後計劃繼續採取遠程辦公的比例仍有26.7%[5]。但不同學歷、不同技能的勞動力對「新常態」的適應能力或有較大的差距，疫情期間選擇遠程辦公的人群中，大學及以上學歷的勞動者佔比再44.9%，大學肄業的佔比11.8%，高中畢業的佔比在6.5%，高中輟學的佔比僅有0.6%。同時，低學歷失業者對未來3個月找到工作的預期也較低，高中及以下失業者的預期已經接近6年低點。

總體看，永久性失業需待疫情好轉才能開啟修復，如果疫苗落地後，疫情消退的越快，那麼供給端恢復越快，疤痕效應和結構調整壓力也越小，永久性失業的改善也會越快。另一方面，救濟金的退坡速度也會影響再就業意願。

圖表: 美國失業率與職位空缺率

圖表: 金融危機以來Beveridge曲線明顯右移

圖表: 錯配降低失業勞動力重返工作崗位的機會

圖表: 疫情過後，居家辦公或是「新常態」

圖表: 高學歷勞動力易於實現線上辦公

圖表: 不同學歷勞動力對於失業後找到工作的預期

薪酬將如何變化？

從歷史經驗看，永久性失業將壓制再就業後的內生薪資水平，尤其是在經濟衰退期[6]，但還需關注疫情和救濟金對薪資的外生扭曲。往前看，隨着疫情的消退，低收入服務業和邊緣崗位將逐漸迴歸，結構因素帶來的薪酬上漲將削弱，且恐慌消退、封鎖解除，部分供給端密接性服務業（個人服務、教育健康服務等）的勞動力供給緊張狀況也會緩解，平均時薪增速或延續4月以來高位回落趨勢。

圖表: 經歷永久性失業對勞動力薪資有負面影響

也需警惕慷慨救濟金對再就業意願的影響。如果救濟金退坡速度慢於疫後經濟復甦的步伐，勞動力市場的供不應求可能加劇，並進一步推升薪資增速。但從近期美國國會與總統對居民收入補貼規模的爭端來看，隨着疫情的好轉，補貼或亦會較快退坡，也將壓制薪酬上升的動能。

總之，近期美國勞動市場數據誇大了其就業改善的程度，因此不宜將當前美國勞動市場復甦的幅度與速度簡單線性外推。但未來隨着疫苗落地、疫情消退，美國勞動市場大方向將會出現「真正的」好轉。疫情期間居民收入補貼較多，疫情消退帶來勞動市場真正好轉，市場仍不能忽視美國通脹的上行風險。

參考資料：

[1] 失業率同比變化為當月失業率減去去年同期失業率，勞動參與率變化的貢獻為其按年增速，就業/人口比變化的貢獻也是其按年增速，但取負值（就業的上升對應失業率的下降），兩個貢獻率之和約等於失業率同比變化。

[2] 假設共有j個行業，則總體的每小時工資按年增速大致等於圖片 ，其中w為就業人數佔比，E為行業的平均每小時工資。將其分拆為兩部分：圖片，前者對應結構因素，後者對應價格因素。注意到我們也可以先拆價格後拆權重，兩種方式得到的結果略有差別。文中的結果是兩種拆分結果的均值

[3] Ganong P, Noel P J, Vavra J S. US Unemployment Insurance Replacement Rates During the Pandemic[R]. National Bureau of Economic Research, 2020. https://www.cnbc.com/2020/07/08/two-thirds-of-laid-off-workers-eligible-for-benefits-that-exceed-their-wages-nber-paper.html

[4] 僅利用今年前三季度的樣本，得到的係數接近1

[5] 參見2020年10月17日已經發布的《出口"新飯碗",還可端多久?——後疫情時代系列報吿之(六)》

[6] Davis S J, von Wachter T. Recessions and the Costs of Job Loss[J]. Brookings Papers on Economic Activity, 2011: 1.