京東健康「健康」嗎

上市在即的京東健康是繼京東數科和京東物流之後，京東集團打造的第三隻獨角獸，同時也是全球最年輕的獨角獸。

目前，中國醫療健康行業仍處於數字化初期階段。2019年，中國僅有2.4%的藥品通過院外在線零售藥房分銷。同樣，2019年，就中國門診量而言，在線問診佔總諮詢量的6%。此外，2019年，中國大健康市場的數字化比例佔中國醫療健康支出總額的3.3%，未來還有很大增長空間。

京東健康所憧憬的，也許正是新冠肺炎（COVID-19）疫情常態化防控之下激發的醫療健康市場大生意。

從招股書可以看到，京東健康的收入主要來源於兩大部分：商品收入和服務收入。其中，商品收入是指醫藥和健康產品銷售；服務收入則包括向第三方商家收取佣金和平台使用費，以及向供應商和第三方商家收取廣吿服務費等。

京東健康在招股書中指出，按2019年收入計，京東健康是中國最大的在線醫療健康平台。但這個按收入計，而不是按照交易額（GMV）計算的口徑，不禁讓人疑惑。

事實上，京東健康的總收入，不僅包含產品銷售、集採佣金、還將第三方平台佣金、廣吿服務（京東平台的健康類目廣吿費）等也加了進去。服務收入也沒有拆分披露佣金、廣吿及其他服務的具體情況。換句話來說，京東健康是否有可能通過統計口徑的改變，把很多不屬於自己的收入歸屬了自己？並且，京東健康招股書也沒有披露交易額（GMV）的情況。

要知道，2019年中，京東健康宣布整體已經實現盈利，成為罕有的已實現盈利的行業巨頭。按年來看，很多比京東健康先行一步的頭部公司，比如平安好醫生還處在持續虧損之中，阿里健康也才剛剛實現扭虧為盈。

主要收入仍靠「賣藥」

儘管收入規模龐大，支撐京東健康絕大部分收入來源其實來自於「賣藥」。

京東健康招股書顯示，2017年-2019年，京東健康來自醫藥和健康產品的銷售收入分別為49.07億元、72.55億元以及94.35億元，佔比超過總收入的87%。

據悉， 京東健康的在線零售藥房業務通過三種模式運營：自營、在線平台及全渠道佈局。自營模式主要是指京東大藥房；在線平台模式主要是第三方商家入駐，截至2020年6月30日，京東健康的在線電商平台擁有超過9000家第三方商戶，線上零售平台有超過1000萬種商品(SKU)，在中國全國範圍內共有11個藥品專用倉庫和超過230個非藥品倉庫；全渠道佈局是為滿足用戶緊急性用藥需求，截至2020年6月， 京東健康可以為中國200個城市的用戶提供7×24的當日達、次日達以及30分鐘達服務。

京東健康另一部分收入來自服務收入，包括提供線上平台及廣吿服務、向用戶提供在線醫療健康服務以及向醫院提供智能解決方案。

招股書顯示，2017年至2019年京東健康線上平台、廣吿及其他服務營收分別為6.46億元、9.14億元、14.07億元，佔總營收的比重分別為11.6%、11.2%、13%。2020年上半年實現服務收入10.84億元，佔比達12.4%。

亦有業界觀察人士認為， 京東健康賣藥收入或許佔比不止九成，「因為線上廣吿服務或許大部分也屬於賣藥附加的收入」。

根據弗若斯特沙利文統計，2020年中國國內藥品零售額（不包括非藥健康產品零售）是1.7萬億元，按年增速5%（藥品零售年增速預計是大健康細分市場裏最低的），2025年預測值是2.4萬億元，其中在線零售的佔比有望首次突破20%，達到2480億元。

按照京東健康2019年數據估算，京東健康在中國國內藥品零售市場的份額尚不到1%。同時考慮到這個業務的低增速、低毛利率以及處方藥外流政策實施過程等綜合因素，靠「賣藥」並不能支撐起京東健康佈局的大健康藍圖所應達到的企業估值水平。

「醫+藥」的閉環京東健康仍欠缺

一家健康平台要打造「醫+藥」的閉環，互聯網醫療作為重要組成部分，可以提供在線問診等服務，和很多人的生活更加緊密相關，這部分業務必不可少。京東健康CEO辛利軍在10月29日的大會上介紹，目前京東健康的年活躍用戶達到7250萬，平台入駐醫生超過6.5萬名。

對比來看，平安好醫生半年報顯示，截至2020年上半年，其平台註冊用戶數量已經超過3.46億，月活用戶數量就已經超過6730萬人，是互聯網醫療流量入口的頭部平台。2020年9月，平安好醫生又宣布推出新的子品牌「平安醫家」，或有對標京東健康「京東家醫」之意，從家庭領域切分醫療服務蛋糕的意圖十分明顯。

總體來看，在「醫+藥」的閉環方面，京東健康或許還欠缺更大的想象力。

京東健康還依靠京東集團輸血

京東健康、平安好醫生和阿里健康的一個共性是，都與各自母體保持着緊密的關聯交易，後續的獨立性越強，對其提升估值，解決醫療深層次矛盾的機會越大。如果對比三家，京東健康對母體的依賴卻是最嚴重的。

京東健康的最大供貨商及最大客戶均是京東集團（分別佔採購總額不到16%及總收入6.5%）。而且，從招股書可以看出，未來3年，京東集團向京東健康支付的交易金額上限逐年上升，從2020年的7.2億將提高到2022年的12.5億。短期來看，京東健康仍然離不開母公司的輸血。

繼續拆分招股書，京東健康在物流、倉儲和管理者開支這些方面的費用，有超過80%是支付給京東集團，由京東集團來履行運營管理，與母公司的界限模糊。不妨做個假設，有可能京東健康在上市前，按較低價格支付費用給京東集團從而增厚了利潤；而在上市之後，支付給京東集團的費用提高了，盈利能力降低了，會否使投資者受損？畢竟，上述成本中，僅物流費用每年就在10個億以上，浮動三五個百分點也是一筆鉅額資金了。另外，關於平台佣金分成，招股書中也並沒有披露京東健康與京東集團分成的具體比例。

雖然京東健康所處的這個賽道本身足夠好，增速也夠快，估值高可以理解，但缺乏獨立性的京東健康，其業績泡沫，只要細細來擠，還是有的。

未來空間有多大

自稱「全國最大的在線醫療健康平台」，但是在互聯網醫療業務方面，京東健康和中國一些頭部平台相比，仍然還有很長的路要走。

一方面，京東健康收入增速正在減緩。疫情雖然短期加速了京東健康的營收增速，但疫情前京東健康的營收增速已經呈現出從48%到30%遞減。

另一方面，京東健康雖然不管是營收還是淨利潤，似乎都不弱於競爭對手，它像是平安好醫生和阿里健康的結合體，但和這二者相比，京東健康明顯缺少對外技術輸出能力，也就是為行業賦能的能力。

未來互聯網醫療領域的領導者，應該是一家能夠藉助於人工智能、大數據技術，改善和緩解醫療行業頑症——醫生供給不足問題的公司，讓AI醫生成為真人醫生的「緩存」，把大部分容易診斷和治療的常見病擋在AI層面，這樣真正需要仔細診斷的病人也能夠獲得更多的診療時間。而目前的京東健康，更多還是以賣藥為主，雖然藥也是個大市場，但總歸離一家行業頭部企業的目標遠了一些。