美國感恩節銷售季與消費行業「反直覺」投資

美國感恩節在每年11月第4個星期四，之後一天被稱為「黑色星期五」（Black Friday），是實體零售店銷售的一大高潮，今年就是11月27日。

感恩節後的第一個星期一被稱為「網絡星期一」（Cyber Monday），是在線銷售的高峰，類似中國的雙11網上購物節，昨天11月30日就是網絡星期一。

美國分析公司Adobe Analytics數據顯示，隨着今年新冠疫情使全球數字化轉型加速，美國消費者在今年感恩節轉戰線上「血拼」，並創下90億美元的銷售額新紀錄，相比去年的「黑色星期五」按年增長了21.6%。

在黑色星期五當天，消費者平均每分鐘線上消費630萬美元，人均消費27.50美元。消費者最青睞的網購產品是玩具和電子設備，其中線上購買智能手機的消費額按年增長25.3%至36億美元，佔在線消費總額的40%。

Adobe分析發現今年黑色星期五成為美國曆史上第二大在線消費日，僅次於去年的「網絡星期一」。預計今年11月30日「網絡星期一」在線消費額有望按年增長15%-35%，達到108億-127億美元，成為有史以來規模最大的在線消費日。

在消費者線上熱火朝天地購物時，實體商店卻是另一番悽慘的景象。初步統計數據顯示，今年「黑色星期五」，美國實體商店客流量按年下降52.1%，顯然和新冠疫情的加速擴散有關。

現在我們要問大家一個和投資更加相關的問題。今年黑色星期五創下90億美元的銷售額新紀錄，相比去年激增了21.6%，那麼美國股市零售分類指數是上漲還是下降？

我相信大家的第一反應會是上漲。事實上，在黑色星期五這一天，標普零售精選指數的確上漲了0.88%。

今年這一指數的表現十分理想，從3月20日的最低點反彈了126.78%，表現遠遠好於標普和納斯達克指數。

相對於去年黑色星期五，這一指數上漲了35.98%，同樣好於標普過去一年15.8%的漲幅，但是略低於納斯達克的40.85%。

不過，有一份研究卻顯示了一個令人意外的結果，從1999年標普零售精選指數開始出現後到去年底為止，當黑色星期五和網絡星期一的銷售額上升時，平均來說，當天這一指數會輕微下降約0.6%，並且從黑色星期五到年底，這一指數累計下跌約2.3%。

相反，當黑色星期五和網絡星期一的銷售下降時，平均來說，當天這一指數會上漲1.5%，從黑色星期五到年底，這一指數累計上漲約3.6%。

換句話說，感恩節的銷售如果很好，通常對股市不是好消息，而感恩節的銷售不怎麼理想，對股市反而是好消息，這聽上去非常違反直覺。

但是，截止到昨晚11點45分，這個歷史經驗又一次得到了驗證，因為標普零售精選指數下跌了1.8%，這可能讓很多人感到意外。

可能更加違反大家直覺的是我我前面說的標普零售精選指數在今年低點上漲接近127%。我們這一整年聽到最多的壞消息不就是來自零售業嗎？

很多大家熟悉的品牌都宣布破產重組，例如男裝的Brooks Brothers和女裝的J.Crew，在香港，Gap原本有8家店，結果關了5家，剩下的3家商品一折銷售，這是我本人以前從來沒有經歷過的事情。而美國的Victoria Secrets和英國的Topshop更是徹底關掉了香港全部的店。

為什麼零售精選指數的表現會這麼好？一個可能的解釋就在」精選（select）」這兩個字上，指數在不斷動態調整，表現不好的零售公司會被剔除出指數，表現好的會加進來。

我們在8月27日第41期的Morning Call和大家分析過消費行業。消費行業包括必需消費和可選消費行業，擴展概念還會捎帶一些醫療醫藥。

必需消費包括食品、飲料、零售、家常用品等與吃喝用密切相關的細分行業，最主要的特點是必需。

可選消費是指具備較大選擇空間的消費，例如家電、汽車、服裝、餐飲、酒店、旅遊、教育、娛樂等。行業特點是消費者收入減少時，可以延遲消費或者變換方式消費。

如果我們觀察標普必需消費品行業指數，就會發現它從今年最低點只反彈了37.4%，和去年同期相比也只上漲了8.16%。這兩個數字既比不過零售精選指數，也比不過標普500指數。

如果我們觀察標普可選消費品行業指數，就會發現這個指數從今年最低點反彈了81%，相對一年前上漲了32.2%，表現不僅遠遠好於必需消費品行業，還比標普500指數更好。

這樣的結果是不是和我們的直覺相反？我們覺得疫情衝擊再大，必需消費品受到的衝擊應該不大，而可選消費品行業的衝擊應該很大。

但股票市場的反應恰恰相反，疫情之後大部分時間，必需消費品行業跑輸了美股大盤，而可選消費品跑贏了美股大盤。

我們也許可以解釋一部分原因，必需消費行業在今年2-3月股市大跌時的跌幅較少，所以之後的反彈也比較少。而可選消費行業之前的跌幅較大，所以後來的反彈也更大。

或者我們可以說，必需消費行業的盈利在最近幾個月的表現弱於預期，而可選消費行業的表現優於預期，所以前者在股價上的表現不如後者。

但無論如何，這樣的解釋還是給人比較牽強的感覺，因為它還是不符合我們的直覺。

那麼現在我要吿訴大家，在股市投資上，直覺雖然不總是我們的敵人，但它常常是。因為股市存在太多和直覺相反的結果。

過去我曾經反覆強調主街的好消息往往是華爾街的壞消息，主街指的是宏觀經濟，而華爾街指的是資本市場。原因就是宏觀經濟表現不好，政府可能採取寬鬆的刺激政策，這對資本市場通常是好消息。

宏觀經濟和資本市場的表現脱節的另外一個更重要的原因是，股票市場裏的上市公司其實只佔宏觀經濟裏公司總數的極小比例，上市公司通常只有全部公司總數的大約1%，通常上市公司的表現更好，因此我們對大部分公司的感覺，很可能不適用於上市公司。

我們再來看一個直覺可能對也可能錯的例子。假如一個國家在一年內股市企業盈利按年上漲，那麼直覺吿訴我們這個國家的股市是上漲還是下降？

如果回答上漲，那麼以美股的歷史表現來看，這樣的直覺對的可能性要大於錯的可能性。因為數據顯示，從1930年到今年一共91年，上市企業盈利增加，股指上漲一共有46年，接近一半的比例，但是盈利增加，股指下跌卻有14年，佔比約15%。而盈利下跌，股指下跌則有7年，佔比最少不到8%。

但大家可能想不到佔比第二高的其實是盈利下跌，股指上漲，共有24年，佔比約26%。實際上，今年不僅美國，全球大部分國家上市公司盈利都下降，但股指則大多數上漲。

說了這麼久，大家可能會說，這樣看起來股市表現和企業表現好像是完全脱節的，那麼投資分析就根本沒辦法做了。

其實並非如此，別忘了連接上市公司股價和盈利的一個重要變量就是股市的估值高低，公司盈利下跌，股價上漲，通常是估值上漲，因為投資者依然看好公司在未來的表現。同樣，公司盈利增加，但投資者卻可能給出公司低的估值，從而使得其股價下跌。

而這很可能就是今年可選消費品表現好於必需消費品的關鍵原因。別忘了今年疫情受益的群體，無論來自於科技，醫療或者億萬富翁，他們正是可選消費品的主要消費主體。疫情過後，未來可選消費品行業會因為這個群體財富的增加而迎來爆發式增長，而必需消費品就沒有這方面的福利了。

最後我們來總結兩點：第一，今年可選消費行業在股市的表現遠遠好於必需消費行業，這和我們的直覺完全相反，大家再一次體會到股市投資的複雜性。敬畏市場，理解行業發展，投資者的心態都是做好投資的必要條件；

第二，如果大家想投資消費行業，那麼零售精選指數值得重視，大家可以從與這一指數掛鈎的基金中進行挑選。