泛海走向債務懸崖

在北京東四環朝陽公園橋畔，有一個總佔地面積約為280萬平方米的奢華豪宅區。小區於2008年建成，以開發商之名命名，叫「泛海國際居住區」。

作為北京著名的豪宅羣落，這裏的每個園區、每棟樓分別配備了24h管家、24h保安和12h前台，絕佳的私密性和安保使其成為眾多明星和企業高管的置業首選。據媒體報道，李小璐、姚晨、夏雨、袁泉、釋小龍等均是業主。去年，樂視創始人賈躍亭名下的三套千萬級別的房產被司法拍賣，其中就有泛海國際一套面積約194平米的三室兩廳。最終該房產以2420萬元成交，單價超過12萬/平方米。

實際上，該社區的設計靈感源於英國著名小説《the secret garden》，意為天堂般的「私密花園」，在寸土寸金的北京，開發商把2/3的土地面積用於綠化，足見其打造豪宅的誠意。不過，2003年泛海從世界最大的飼料生產企業泰國正大手中購得此幅地塊時，同片區還擁有許多高端住宅項目。彼時，業內擔憂如此大體量的地塊，在泛海入主後能否順利消化。

2006年的北京東四環，在老北京人的眼裏就是「郊區」，「泛海國際居住區」剛建成時，確實也不被人看好，開盤價1.2萬元/平米，入住率僅有20%。誰也沒想到，十餘年後這裏的住宅可以漲到10萬元/平米以上，這當然有賴於泛海控股的實際控制人盧志強的「慧眼」。

作為泛海背後的男人，鮮少在媒體上公開露面的盧志強雖然不善言辭，卻是個狠角色。其掌舵的「泛海系」，龐大且隱秘。

這些年，「泛海系」以中國泛海控股集團為核心平台，旗下核心上市公司有A股的泛海控股、民生控股，港股還有中泛控股和中國泛海金融兩家公司。生意涉足地產、能源、金融、科技投資等，泛海還參股了包括民生銀行、聯想、騰訊、阿里巴巴、國美電器、廣深鐵路、海通證券等在內的接近40家上市公司。有業內人戲稱，盧志強實際擁有一個比李嘉誠還龐大的商業體系。

鼎盛之時，一切似乎都在盧志強的掌控之中，他控制着大約2600億元的市值，享受着超越開發商身份的鎂光燈。而現在，這個在中國資本市場潛行的大鱷突然身陷泥淖，一場債務危機正在向泛海控股襲來。

泛海「行舟」陷泥淖

6月2日，泛海控股的董事會接到一份來自深圳證券交易所上市公司管理一部的問詢函。對方在泛海控股2020年年報的事後審查中發現了13個問題，要求其在7日之內給出回覆。

財報顯示，2020年泛海淨利潤虧損46.21億元，短期借款182.65億元、一年內到期的非流動負債292.57億元，其他流動負債3.65億元。而報告期內，泛海的貨幣資金餘額僅有193.88億元，其中其他貨幣資金47.48億元，存放在境外的款項為17.23億元，受限制的貨幣資金合計47.4億元。

虧損的同時債台高築，對於泛海控股而言，這是個危險的信號。

基於此，深交所認為，泛海控股短期償債壓力較大，要求其説明貨幣資金及現金流狀況，以及是否存在流動性風險，和改善資金狀況的措施。6月10日，泛海控股表示，正在加緊核查相關事項，向深交所申請延期回覆。

即便深交所不發函，市場早已嗅到了泛海「錢緊」的氣息。

首先是泛海邁出了「賣賣賣」的步伐。6月3日，泛海控股宣佈與美國黑石簽署最終協議，以13億美元的企業價值出售泛海控股旗下美國國際數據集團IDG。後者於2017年3月被中國泛海控股集團收購，是世界領先的市場研究、科技媒體、數據和營銷公司。彼時，一向低調的盧志強罕見為該收購事項站台，並出任IDG董事長。然而不到四年時間，他就把這個「為集團多元化佈局提供助力」的資產轉賣。

這已經不是泛海第一次出售海外項目了。2020年初，泛海控股連發6條公告，表示將以12億美元（約合85億元人民幣）賣掉美國舊金山的相關境外資產，另外還宣佈對旗下控股子公司民生證券擬增資擴股，以非公開發行股份的方式募資不超25億元。

除了清理海外資產，泛海也在出售國內地產項目以期回籠資金。2019年初，泛海控股以 148.8億元的價格，把旗下最核心的地產資產北京泛海國際項目、上海董家渡項目的部分地塊，轉讓給了融創中國。

今年1月，泛海控股轉讓其所持有的民生證券15.45億股股份，轉讓總價為23.64億元；同月，以30.6億元拋售其核心的武漢CBD項目；3月份，泛海控股又以5.45億元轉讓武漢萬怡酒店抵債；5月份，北京市第二中級人民法院凍結了泛海控股股東持有的2.94億股，放在阿里巴巴司法拍賣網絡平台上公開拍賣。

據AI財經社不完全統計，最近兩年，泛海控股通過出售資產的方式累計套現超過230億元。

儘管泛海方面積極自救，但評級機構並不買賬。東方金誠國際信用評估公司決定將泛海控股主體評級從AA- 下調至A，評級展望維持負面。聯合資信稱，泛海控股2021年將持續面臨集中兑付壓力，且資產流動性減弱，出售資產籌措資金方案可行性降低，因此將泛海控股主體長期信用等級由AA下調至AA-。

有券商分析師告訴AI財經社，通常債券評級在AA算是正常水平，下調到A，「估計也是要涼了。」

腹背受敵的泛海控股，其於2017年設立的「平安匯通泛海民生金融中心資產支持專項計劃」，受信用等級降低的影響，所涉及的24億貸款將提前到期。

數據顯示，2021年6月-8月，泛海控股到期及回售境內債券本金餘額37億元，債券集中兑付壓力較大。而其核心子公司武漢中央商務區公司因未清償山東高速融資租賃款20億元，名下兩個地塊被查封，持有的瀋陽泛海建設100%股權被凍結。此外，前述提到的舊金山項目，因盡調難以正常開展而終止出售，同時又因幕牆施工工程款糾紛被分包商起訴。

泛海控股將經營問題一方面歸因於新冠肺炎疫情，另一方面認為受國內「嚴監管、強調控」政策影響，疊加融資難、融資貴等市場影響，公司2020年面臨的挑戰因素顯著增多，發展阻力持續加大。

泛海方面表示，將通過加快住宅項目開發建設以加速資金回籠，加快境內外資產處置，在上市公司和控股子公司等層面引入戰略投資者等，多渠道豐富公司資金來源，確保公司重點資金需求，緩解公司流動性壓力。

「泰山」往事

在遇到資金問題前，泛海控股和它背後的掌舵人盧志強一度也是商界傳奇一般的存在。

在中國的富豪圈，有一個叫「泰山會」的神秘組織。它於1995年成立，至今年年初宣佈解散前，外界知曉的成員只有16名，包括聯想柳傳志、四通段永基、萬通馮侖、復星郭廣昌、巨人史玉柱、百度李彥宏、步步高段永平，以及華誼兄弟王中軍等人。

實際上，盧志強才是這裏的元老級人物，他憑藉在政商兩界極廣的人脈圈，被媒體稱為當代的「紅頂商人」。

1985年，時任山東省濰坊市技術開發中心辦公室副主任的盧志強，發現升遷無望，這個「好面子」山東男人選擇棄官下海。最早他在教育和培訓行業賺得第一桶金。與大多數90年代下海的經商者一樣，盧志強對政策走向極其敏鋭，在看到國家啓動住房改革的跡象後，他迅速調整業務方向，成立山東泛海集團公司，成為第一批進入房地產行業的企業家。

後來他與柳傳志在「泰山會」結緣，雖然兩人相差八歲，但私交甚好。憑藉泰山會的關係，盧志強與柳傳志等實業巨頭頻頻結盟，組建「民企兄弟連」，共同參與地方政府主導的大型投資項目。而泛海控股也是聯想控股的大股東之一。

柳傳志曾經這麼評價泰山會，「以聯誼為主」，會員們聚在一起打打球、喝喝茶，但在聯誼之餘，會員成員間也會互幫互助。比如1997年時，史玉柱和他的巨人因為冒進的開發策略，形成巨大的資金漏洞，正是在段永基的幫助下，史玉柱以「腦白金」成功復出。

同樣的情誼也在盧志強和柳傳志之間體現，2005年時，拿地策略太過激進的泛海，一時間難以消化。後來是柳傳志出手相助，幫助盧志強度過了危機。

為了回報這位救自己於水火的兄長，盧志強幫助柳傳志完成了他一直以來的願望，完成聯想控股的股改。2009年，盧志強以27.55億元接過聯想第一大股東中科院持有的29%的股份，成為聯想第三大股東。不過，盧志強最終得到的更多，受此消息影響，泛海旗下的泛海建設（泛海控股前身）股價漲停，市值直接飆升了30多億，盧志強可謂是名利雙收。

也正是在這一年，聯想創始人及董事長曾茂朝卸任，柳傳志正式成為聯想控股的董事長，獲得了這家企業的實控權。

除了力挺柳傳志，盧志強實際上還是王健林的貴人。

在萬達上市之前，盧志強就是萬達的股東。2014年，萬達在港敲鐘上市，盧志強甚至還出現在了現場。那是王健林第一次在公開場合感謝盧志強。

只是許多年後，讓盧志強未曾想到的是，他和王健林最終會由同一位後輩出手援助，那就是同樣與柳傳志相熟的孫宏斌。

2019年1月，泛海控股將所屬公司名下的北京泛海國際居住區1號地塊和上海董家渡項目出讓給融創，總對價為148.87億元，其中現金支付125.53億元，衝抵債務23.34億元。而在不到一年半之前，融創也曾救萬達於水火之中，以295億元接盤萬達13個文旅城。

在地產行業調控不斷趨嚴與金融行業大力去槓桿的過去幾年間，泛海控股逐步出現資金乏力的症狀。而將北京、上海兩個優質地塊轉賣融創，雖然嘴上説着高溢價轉賣，但實際也是泛海債務壓力之下的無奈之舉。

金融帝國的形成

地產行業多出「賭徒」，賭的就是時勢。但盧志強的「內地李嘉誠」的稱號，可不是賭來的，對於泛海這艘巨輪的走向，他早已有清晰的規劃。

雖然起家於房地產，但盧志強從2014年開始就推動了泛海控股由地產向金融領域轉型。也正是由此，盧志強開始了他龐大的金融帝國的構建，並積攢下包括銀行、保險、證券、基金、信託、期貨、典當、擔保以及網路金融在內的豪華金融牌照全家桶。

相比於地產這樣的實業，投入開發運營需要一定周期，金融業玩的是槓桿，玩的好可以一本萬利。

一切還要起源於上世紀90年代末，民營資本在中國金融業看到了曙光，盧志強因為「泰山會」和全國工商聯的雙重機緣，在1996年參與發起設立中國第一家民營股份制商業銀行中國民生銀行。2000年民生銀行上市，盧志強以中國泛海控股有限公司的名義參股，他個人則成為民生銀行的副董事長，也是第二大股東。

往後，凡是國內帶有「民生」字號的金融機構，或多或少都與盧志強有關。據一位銀行業人士回憶，當年能進到民生銀行工作是件「光耀門楣」的事，「不過現在民生已經走向了暗處。」

據媒體報道，民生銀行自成立後，便成為盧志強的「取款機」，其通過在二級市場的精準操作，頻頻套取鉅額現金，「這些鉅額資金又源源不斷地流向盧志強和其合夥人的生意。」

實際上，2018年底，民生銀行廈門分行還因向房地產企業發放流動資金貸款等違規行為被罰90萬元。經中國銀保監會調查，該分行存在部分票據貼現資金迴流，開票審核不嚴、貿易背景不真實，向房地產企業發放流動資金貸款等違法違規事實。

一位接近民生銀行的市場分析師告訴AI財經社，早期民生銀行的股東分紅很多，但是隨着風險暴露後，很多貸款收不回來，變成不良資產，拖累了公司運營，「民生和中信一樣都被相關部門點過名，説他們房地產貸款放太多。早年間審核不嚴，一個項目貸款5-10年，出現問題後，錢收不回來就很影響利潤。」

不過，説到底民生銀行不是盧志強自家開的，如此違規操作不免遭到其他股東反對。

幾年前，民生銀行管理層大換血，泛海控股的股權佔比最終降到了4.61%，只是公司的第四大股東。或許是難以了卻盧志強心中把控一枚重要金融棋子的願望，在減持民生銀行之後，泛海控股繼續在金融領域攻城略地，先後成為海通證券、民生保險、民生證券、民生信託的大股東。

甚至於有了地產實業為基，金融帝國為資本運作提供彈藥，泛海過去多年在資本市場也開始了廣泛投資與佈局。據不完全統計，泛海控股或直接或間接投資持股的公司超過了45家，涉及行業包括生物醫療、化工、食品消費等。

2019年時，泛海控股營收125.02億元，其中房地產銷售收入僅有22.09億元，按年下降48.89%。當年度，民生證券、民生信託和亞太財險三大金融業務營收佔比已經高達77.03%。

2020年1月，經中國證監會核准，泛海控股行業分類終於由房地產變更為金融業。

AI財經社在年報中發現，在房地產業務上，泛海控股目前只有7個項目，除武漢中央商務區、北京泛海國際居住區二期和瀋陽泛海國際居住區三個是國內資產外，剩餘的土地均在美國，累計土地儲備只有310.34萬平方米，約是恒大土地儲備面積的1/94。

何以為繼？

住房改革、地產上升周期、證券市場改革，梳理過往歷史，不難發現，盧志強總是能夠精準地踩中每一次改革紅利。

把握時代紅利，讓泛海在多個重要的歷史時間節點完成重要的戰略卡位和佈局，它的攤子鋪得越來越大，於是，人們開始好奇，龐大的「泛海帝國」資金從何而來？

作為上市公司，「泛海控股」無疑是最核心的融資平台，定增、配股、發行企業債券都是泛海系資金的重要來源途徑。

與此同時，因為手握地產與金融兩張牌，這讓泛海同樣將關聯貸款玩得風生水起。實際上，民生銀行上市後，泛海就從中獲得了大量關聯貸款。

與大玩資本遊戲形成鮮明對比的是，曾經作為泛海控股主業的地產業務收入在近幾年持續走低，這讓泛海控股先一步失去了造血能力，最終，還引發了監管層的注意。

AI財經社梳理財報發現，2014年至2016年，泛海控股營業收入和淨利潤每年還能維持增長，但轉折出現在2017年。自那年開始，泛海控股營收和淨利潤接連下滑：2017年至2020年，公司的營收由168.76億元降至140.56億元，淨利潤也由正轉負。

一方面是2017年房地產市場迎來「政策大年」，進入全面調控，另一方面，從泛海控股本身開發的項目看，幾乎都還在建中，且在國內的項目業態以寫字樓、公寓和商業為主，住宅比例較小。

一位地產行業分析師認為，盧志強走到今天的局面是必然的，「現在商業地產為主的企業都不景氣，都缺錢。」

只是反映到泛海控股身上，這種症狀尤其明顯。過去五年間，泛海已經沒有任何新增土地儲備。當房地產無法提供更多的新鮮血液，泛海控股在金融領域也陷入虧損。

2020年，民生信託受託資產管理規模及其中的主動管理規模均有所提升，但受疫情、監管政策、風險減值計提等諸多因素影響，民生信託業績按年大幅下降，全年僅實現營業收入22.43億元，淨利潤為-4.49億元。

這也瞬間拉高了泛海控股的控股股東泛海集團的負債。截至2020年底，泛海集團的負債合計高達2363.29億元。其中，流動負債1846.87億元，再回過頭去翻看泛海國際的財務情況，貨幣資金僅有227.51億元。

泛海系的債務危機，正在危險的邊緣試探。

有意思的是，泛海系間接持有螞蟻集團6570萬股，按當時的發行價計算，這筆持股市值也達到45.2億元。螞蟻上市的暫停，讓泛海痛失回報。當然，這還算不上壓倒泛海的最後一根稻草。只是放在曾經順風順水的盧志強身上，時運不濟的意味越來越濃厚。

如今，資本市場正在期待着盧志強拿出更好的解決方案，在變賣資產、出售地塊以及質押股權之後，這位多年藏在「大佬背後的大佬」還能再造神話嗎？