中金看海外：從韓國啤酒市場看中國

韓國啤酒行業起步較早，經過20世紀後30年的規模擴張和2012年後的快速高端化，當前已形成較為成熟的量價表現。同時由於中韓之間相似的市場環境，我們認為韓國啤酒的現狀和趨勢對於中國啤酒市場具有一定的指引作用，韓國兩大啤酒龍頭的浮沉也為中國啤酒龍頭提供參考價值。本文覆盤了韓國啤酒行業的發展歷程，分析了OB和海特雙寡頭廠商在市場變遷中的戰略與得失，並基於中韓啤酒市場的異同探究了其對中國啤酒行業未來趨勢的啓示。

摘要

韓國啤酒行業1970年至今經歷了高速擴張、規模飽和、高端化三大發展階段，當前成熟度較高。第一階段（1970-2000年），城市化和工業化推動啤酒市場快速擴張，雙寡頭格局逐漸形成；第二階段（2001-2012年），經濟增速放緩導致需求疲軟，啤酒規模見頂，中低端標準化產品成為消費主流；第三階段（2013年至今），政策鬆綁帶動韓國啤酒高端需求快速釋放，進口啤酒引領下市場進入價增時代，高端化、零售化、集中度下降和精釀啤酒擴張成為趨勢。

韓國啤酒市場自誕生至今都處於雙寡頭格局中，近期OB的成功説明高品質和差異化的產品組合更能捕捉消費需求快速變遷帶來的機會。在行業高管制和高稅收下，OB和海特形成穩固雙寡頭格局，二者截然不同的市場策略導致相對地位多次更迭。海特在90年代憑藉集中產能和營銷資源主推大單品超越OB，並在市場停滯期通過併購燒酒龍頭真露尋求盈利增長，但最終因沒有及時識別市場變化、原有大單品表現不佳而被反超；OB自2010年開始搭建差異化產品組合（包括大單品凱獅Light和OB Golden Lager）以響應快速變化的消費需求，並憑藉大規模引入國外高端品牌確立了今日的龍頭地位。

對比中韓市場，我們認為韓國啤酒當前形態和發展趨勢或可對中國啤酒未來演化方向形成一定指引作用。韓國啤酒行業近年來高端化進程快於中國，儘管其在競爭格局方面與中國市場存在較大差異，但社會經濟層面的相似性使得韓國啤酒市場對中國具有較大參考價值。對標更加成熟的韓國市場，我們認為：1）中國啤酒未來將長期處於以價增為驅動的規模擴張中，高端啤酒市場或具有比韓國更大的增長空間，未來將進一步向龍頭集中；2）韓國非現飲渠道佔比上升的趨勢在中長期內或在中國重現，但短期內餐飲渠道仍將是中國啤酒的核心增長來源；3）參考海特為緩解利潤壓力而收購燒酒龍頭真露，我們認為中國酒業跨品類競爭或將開啓，不排除中國啤酒龍頭通過擴品類實現利潤二次增長的可能。

我們建議關注品質差異化強、高端大單品增長強勁的龍頭公司。參考OB和海特的競爭格局演化歷程，中國啤酒企業的發展之道是及時順應市場的結構性趨勢，打造具有差異化屬性的優質大單品以兑現高端化帶來的盈利空間。高端啤酒消費者具備更加敏鋭的品質鑑別力和品牌粘性，因此未來品質差異化強的高端大單品具備帶動公司快速擴大高端市場份額的強成長性。

風險

高端大單品戰略不聚焦，高端競爭加劇導致銷售費用持續高企擠佔盈利，其他飲品領域龍頭實現啤酒品類的跨越進而加劇跨品類競爭，原材料價格波動，疫情二次爆發導致現飲渠道受挫，管理層變動，海外市場波動，食品安全。

正文

歷史與未來：政策演化下的雙寡頭市場

韓國是亞太地區最成熟的啤酒市場之一。根據歐睿數據，2019年韓國人均啤酒消費量達到37.8升，在亞洲主要國家中僅次於日本（43.6升），且遠高於亞太地區（除澳洲）平均水平（16.8升）。韓國啤酒市場規模已接近天花板，2005-2019年啤酒銷量和零售總額CAGR分別為0.74%和1.58%，近期增長主要來自進口啤酒引領下的高端化帶來的平均價格提升。與日本和歐美髮達市場相比，韓國高端啤酒仍有較大發展空間。

韓國啤酒市場是典型的雙寡頭市場。目前韓國最大的兩家啤酒廠商分別為百威亞太全資子公司Oriental Brewery（以下簡稱OB）和橫跨啤酒燒酒兩大領域的酒業龍頭海特真露（以下簡稱海特）。2019年，OB和海特在全國銷量佔比高達93.6%，銷售額佔比為67.5%，其中OB通過授權方式經營百威旗下品牌在韓業務，因此整體價位更高，銷售額市佔率約為海特的2.7倍。除了OB和海特外，韓國啤酒市場其他主要參與者是樂天財團旗下的樂天七星以及青島、朝日、喜力等外國廠商，這些公司的產品集中於中高端市場，而中端及以下價位的市場幾乎全部由OB和海特佔據。

圖表：韓國啤酒的市場規模和消費水平位居亞洲前列

圖表：韓國啤酒市場呈現雙寡頭競爭格局

圖表：韓國主要啤酒品牌概覽

第一階段（1970年至2000年）：市場快速擴張，雙寡頭格局形成

韓國啤酒市場發源於20世紀30年代初，但直到70年代才開始快速發展。最初，日本兩大啤酒巨頭札幌和麒麟各在漢城建立了兩個啤酒廠，後更名為東方啤酒和朝鮮啤酒，分別是當今OB和海特的前身。70年代以前，原材料和包裝瓶的稀缺導致韓國啤酒產量保持在較低水平，啤酒被認為是上層社會專屬的昂貴飲品，而由甘薯和小麥製成的燒酒則因其低廉的價格獲得了普通民眾的青睞。

1970年開始，韓國經濟在經濟改革和日美援助下快速發展，大量人口從農村湧入城市，工業體系逐步建立起來。隨着大麥產量爬升和對外貿易增加，韓國啤酒市場整體供給快速擴張。根據聯合國糧農組織數據，韓國啤酒產量由1970年的9萬噸上升至1990年的128萬噸，年均增長率高達14.2%，遠遠高於勞動力增長速度。

圖表：韓國啤酒產量自20世紀70年代起迅速增加

圖表：韓國啤酒市場擴張主要由人均產量增長驅動

啤酒需求量在韓國市場上升主要得益於三大驅動因素：人口結構、收入水平與文化。50年代的嬰兒潮在1970年後為韓國帶來了大量青壯年人口，同時隨着出口型工業經濟的建成，居民收入水平快速上升。傳統儒家文化在韓國根深蒂固，長幼尊卑觀念深入人心，年輕人服從長輩的文化使得社交和商務場景下的飲酒需求被不斷強化。更大的消費人羣、更多的可支配收入和更強烈的飲酒需求共同推動啤酒消費需求快速擴張。

圖表：1970年後韓國啤酒消費主力人羣佔比不斷增加

圖表：20世紀後30年，韓國居民收入水平快速上升

OB和海特的雙寡頭格局在這一時期已經形成。韓國政府對啤酒行業實施嚴格管制，例如要求釀酒商必須年產100萬升以上才能取得經營執照，小型釀酒商只能向自有的餐館和酒吧供應啤酒。同時，韓國政府對啤酒徵收酒類稅、教育稅和增值稅三重稅收，其中酒類稅稅率在1997年之前高達150%，直到2020年改為從量稅以前都保持在72%的較高水平。這些政策在啤酒市場形成了巨大的准入門檻，生產能力有限的中小型供應商不僅無法向任何外部渠道供應啤酒，而且還要承擔鉅額稅收，而OB和海特憑藉規模效應和品牌知名度獲得了穩固的壟斷地位，二者瓜分了韓國啤酒市場超過90%的市場份額。

圖表：1968-2004年韓國政府對啤酒和燒酒徵收酒類稅稅率

第二階段（2001年至2012年）：市場步入飽和期，中低端標準化產品成為主流

步入21世紀，韓國啤酒市場發展陷入停滯。隨着經濟進入中速增長軌道及新生兒數量快速下降，韓國啤酒市場需求停止增長，甚至在多個年度出現銷量萎縮，以量計算的市場規模基本見頂。根據歐睿數據，2001-2012年間韓國啤酒產量增長了22.9%，而銷量僅僅增長了3.9%，2012年產銷率僅87.2%，OB和海特面臨愈發嚴重的產能過剩問題。

圖表：2000年後韓國經濟增長大幅放緩

圖表：2000年後韓國啤酒市場規模幾乎停止增長

在整體市場基本飽和的情況下，OB和海特的雙寡頭格局進一步鞏固。存量市場下龍頭公司的渠道優勢被進一步放大，除了少量由小型釀造商自主經營的餐館和酒吧，絕大部分超市、便利店、大型餐飲場所和夜場都由OB和海特控制。兩大龍頭幾乎掌握了所有消費場景的渠道供應，實現了穩定的寡頭壟斷，這一時期啤酒市場CR2維持在95%以上。

圖表：2012年前韓國啤酒市場CR2保持穩定

中低端標準化產品逐漸成為韓國啤酒市場的主流。2001-2012年間，韓國居民消費通脹維持在3-4%範圍內，而啤酒價格卻在12年裏幾乎沒有發生變化。為了提振銷量以消化過剩產能，OB和海特幾乎將所有本土品牌都定價在3,000韓元/500毫升左右（約合人民幣17元），使得韓國啤酒高端化進程遠遠落後於整體物價水平相近的日本。同時，主要用大米釀造、麥芽和啤酒花含量較低的標準化產品凱獅和Hite加起來佔據了全市場銷量的四分之三以上，並且追求獨特口味的消費者擁有的選擇非常有限，因此我們認為這一時期的韓國啤酒是由中低端標準化產品統治的。

圖表：2012年前韓國啤酒平均零售價保持較低水平

第三階段（2013年至今）：政策鬆綁後高端需求釋放，韓國啤酒進入價增時代

2013年後，韓國啤酒市場步入高端化，整體銷售額重回增長軌道。韓國政府逐漸放鬆啤酒市場管制，不僅大幅削減了啤酒進口關稅和酒類稅，還下調了釀酒廠取得經營執照的產能門檻，使得市場參與主體增加，消費者在更加多樣化的產品選擇下釋放了原本被抑制的高端需求，推動市場規模擴張。根據歐睿數據，2013-2019年間韓國啤酒銷售量和銷售額年均增長率分別為1.77%和3.06%，遠遠高於前一階段。

圖表：韓國啤酒市場自2013年開始步入高端化，整體銷售額大幅提升

產品差異化增強，高端需求被充分釋放

在信息時代下成長的年輕一代擁有新的生活方式和消費觀念，促使啤酒市場消費結構發生變化。年輕消費者對於個性化和差異化的追求使得標準化產品不再受到市場青睞，同時低廉定價下原有核心單品的品牌忠誠度較低，導致新產品非常容易取得成功。無論是新進入市場的樂天七星和進口廠商，還是壟斷地位受到動搖的OB和海特都加快了新品投放力度。根據英敏特諮詢統計，韓國啤酒行業僅2014年就有91個新品誕生，其中72個是首次上架的全新產品。在產品差異化不斷增強的市場環境下，中低端拉格逐漸被市場拋棄，原凱獅（後改名凱獅Fresh）和Hite兩大單品逐漸沒落，2014-2019年間銷量分別下滑40%和50%，失去了往日國民品牌的地位。

圖表：消費者偏好改變促使韓國啤酒廠家推陳出新

圖表：2013-2017年啤酒新品宣傳詞使用頻率分佈圖

差異化的產品選擇充分釋放了壓抑已久的高端啤酒需求，韓國啤酒高端化進程迅速推進。進口啤酒和精釀啤酒本身定價較高，而OB和海特也開始推出自己的高端品類，尤其是OB在2014年重新被百威英博收購後陸續引進了時代、福佳、樂飛、鵝島等高端品牌，使得韓國啤酒市場整體價格帶快速上升。根據歐睿數據，韓國啤酒平均零售價由2009年的3,159.2韓元/500毫升上升至2019年的3,686.6韓元/500毫升。以3,800韓元/500毫升為高端分界線，2014-2019年高端啤酒銷量上升145.6%，而中低端啤酒銷量下降4.1%，高端市場銷售額佔比上升了約15ppt，説明韓國啤酒市場的價格結構已發生較大改變。我們預計這一趨勢仍將持續，隨着對差異化口味偏好更強的千禧一代在消費人羣中佔比繼續上升，韓國高端市場未來仍擁有較大增長空間。

圖表：2014-2019年韓國啤酒銷量結構圖

圖表：2014-2019年韓國啤酒銷售額結構圖

進口啤酒出現大幅度增長，市場集中度下降

自由貿易協定下，韓國政府降低啤酒關稅推動進口啤酒快速擴張。韓國與美國、歐盟和中國的自貿協定於2012-2015年先後生效，當前對歐美進口啤酒的關稅已降至0；儘管日韓尚未簽署自貿協定，但韓國從日本進口啤酒的歷史由來已久，日本四大啤酒廠商在韓早已建立起市場存在。此外，韓國酒類稅對進口啤酒稅基為報關價加關稅，而對本土生產的啤酒稅基為包括銷售、管理費用等在內的出廠價，因此從歐美進口啤酒的實際稅率反而低於本土生產的啤酒，進一步加強了進口啤酒的增長勢能。喜力、朝日、青島等進口啤酒在稅費降低和消費者偏好的雙重利好下在韓國市場取得了優秀的市場表現。根據韓國消費者院統計，2010-2019年間進口啤酒銷售額增長了7倍，年均增速高達23.0%，遠超韓國本土啤酒品牌。

圖表：韓國政府對中、日、美、歐進口啤酒徵收關稅稅率變化圖

圖表：自由貿易協定生效後韓國啤酒進口商數量劇增

圖表：2010年開始進口啤酒大量進入韓國市場

隨着差異化啤酒需求席捲市場，OB和海特對行業的壟斷能力減弱，市場集中度下降。除了進口啤酒崛起以外，韓國飲料廠商樂天七星進軍啤酒行業也奪走了一部分原屬於OB和海特的市場份額。2014年4月，樂天七星推出Kloud品牌，主打中高端市場並以全麥芽釀造作為主要賣點，將自己和主要由大米釀造的凱獅和Hite進行區分，發售第一年就取得了2,428億韓元（約合人民幣14億元）的銷售額。在進口啤酒和樂天七星的壓力下，OB和海特市佔率出現下滑，韓國啤酒市場銷量CR2由2013年的91%下降至2019年的67.5%。我們預計隨着高端市場競爭更加激烈，韓國啤酒市場集中度或進一步降低。

圖表：在本土中小型廠商和進口廠商的壓力下，韓國啤酒市場CR2大幅下降

獨飲成為消費者行為的一大趨勢，現飲渠道佔比減少

受人口結構和家庭觀念變化影響，年輕人獨飲在韓國已成為一種趨勢。21世紀以來，韓國新生人口快速下降，2018-2020年生育率均低於1.0，是世界上生育率最低的國家。在嚴重的階層固化和深植的等級觀念下，韓國年輕人面臨巨大的生活壓力，未婚和獨居傾向不斷加強，「單身經濟」成為零售領域的一大增長點。針對這一趨勢，啤酒廠商通過在便利店、倉儲式超市等滿足年輕人對便捷購物、快速消費需求的渠道推出小容量、低酒精濃度的啤酒產品（如凱獅Light），來適應年輕人居家獨飲的悦己需求。根據歐睿數據，2013-2019年間非現飲和現飲渠道啤酒銷量年均增速分別為6.9%和-3.2%，現飲渠道佔比由2013年的50.1%下降至2019年的35.6%，渠道組合已經發生長期的結構性變化。

圖表：韓國啤酒市場現飲渠道逐漸萎縮

圖表：便利店是非現飲渠道銷量增長的主要來源

圖表：2020年更多韓國消費者選擇在家飲酒

精釀啤酒受到年輕消費者青睞

韓國精釀啤酒行業在政府修訂稅法後迅速煥發生機，精釀啤酒憑藉其獨特的口感和強調個性的社交屬性獲得了年輕消費者的青睞。2014年，韓國政府修訂酒類稅稅法，將獲得經營許可的產能門檻由15萬升下降至每年5萬升（2011年之前為100萬升），並允許精釀啤酒商向便利店、超市等零售渠道和當地餐飲渠道供應啤酒。精釀啤酒一方面在釀造過程中使用更多的麥芽和啤酒花並添加獨特成分（如咖啡、蜂蜜等），其濃郁獨特的風味吸引了對啤酒品質要求更高的消費者；另一方面又具有獨特的外觀和精緻感，與韓國年輕人重視視覺審美的飲食習慣相一致。因此，在政策和消費習慣的雙重影響下，精釀啤酒受到了年輕消費者的青睞，銷售額以每年超過40%的增速快速增長。儘管目前精釀啤酒在韓國市場的佔比仍然較低，但我們認為其發展勢頭在未來幾年內仍會延續，成為高端啤酒市場的重要組成部分。

圖表：2013年後精釀啤酒廠貢獻了韓國啤酒廠數量的絕大部分增量

圖表：絕大部分韓國消費者願意為精釀啤酒支付更高的價格

韓國啤酒廠商：消費需求變化導致龍頭更迭

海特：成也大單品，敗也大單品

海特啤酒是韓國第一家啤酒廠商，在1993年順應市場趨勢推出「清潔」概念大單品Hite，成功拔得啤酒市場頭籌。海特前身是1933年由日本札幌啤酒建立的朝鮮啤酒公司，主要生產品牌為皇冠啤酒。1991年，競爭對手OB的母公司斗山集團發生酚醛泄漏事故，OB啤酒銷量大幅下跌。朝鮮啤酒快速對消費者需求做出了反應併發布了Hite啤酒，以清潔用水為宣傳點切入市場，憑藉「天然岩石水」的概念測試和大規模的營銷投入建立起了廣泛知名度，迅速填補了OB啤酒受到抵制所留下的市場空白。憑藉Hite啤酒的成功，朝鮮啤酒公司市場份額在1996年超過了OB，並在1998年決定完全聚焦於Hite單一大單品，徹底停止了皇冠啤酒的生產，同時將公司更名為海特啤酒公司（Hite Brewery）。

圖表：1993年Hite啤酒以「清潔」為口號上市

得益於生產標準化產品的規模效應，海特的大單品戰略幫助其在1996年後的15年間保持行業第一。Hite啤酒被稱為韓國啤酒市場的標杆，因為其口味較為平衡，既不過於濃郁又不過於清爽，與麥芽汁濃度更低的清爽型啤酒凱獅相比，更適合消費者在社交或商務場景舉杯共飲，符合這一時期韓國啤酒的消費特點。海特在2010年之前僅推出過Max和Stout兩個新品牌且生產規模較小，僅對Hite單一品牌進行大規模集中生產。通過不斷的擴產和供應鏈優化，海特建立了一定成本優勢，毛利率水平長期維持在45-55%區間內，超過同期的大部分全球龍頭廠商。

圖表：1993-2008年海特與其他啤酒廠商毛利率比較

在韓國啤酒市場陷入停滯期時，海特為獲得新的盈利增長點，收購了當時因海外擴張失敗而陷入財務困境的燒酒龍頭真露。2000年後，韓國啤酒市場整體規模停止擴張，OB和海特間競爭格局基本穩定，海特同時面臨毛利率下降和費用率上升的問題，營業利潤率由2000年的30.1%下降到2005年的16.8%。為提高公司整體盈利能力，海特在2005年宣佈收購市值大幅下跌的真露，後者在韓國燒酒市場佔據了約55%的市場份額。然而，海特和真露的合併過程直至2011年才完成，二者並未及時形成足夠的協同效應，反而導致在競爭對手OB不斷採取措施擴大市佔率的時候，海特忙於清償真露的債務和整理二者的股權結構，沒有針對性地對啤酒市場需求變化採取有效應對措施。

大單品戰略為海特帶來了近20年的成功，但也從根本上導致了海特的沒落。海特直到近兩年轉型多品牌運營之前，都過度地依賴其核心單品Hite，而Hite單一的產品口味無法滿足新興的個性化、多樣化需求，同時其老舊的品牌形象也無法在情感上吸引年輕消費者。與OB相比，海特無論是在產品組合還是營銷策略上都缺乏創新，對大單品的過度依賴導致其無法抓住日新月異的消費者喜好，品牌競爭力越來越低。海特的銷量市佔率由2009年的54.6%迅速下滑至2012年的30.0%，行業地位由第一變為第二，並且被OB拉開了較大差距。

圖表：1990-2012年OB和海特市佔率變化圖

為了應對惡化的競爭環境，海特在擴大產品組合範圍的同時維持集中資源推大單品的策略，併成功奪回一定市場份額。海特在2019年推出了新的旗艦產品Terra取代原來的Hite，集中渠道資源進行推廣，並針對韓國市場獨有的燒啤（啤酒與燒酒混合飲用）文化進行了Terra和真露Chamisul的捆綁營銷。Terra在發售的第一年就取得了7.69%的銷量市佔率，海特的整體銷量市佔率也上升了4.4ppt。若新品的優秀市場表現能夠延續，且產品組合繼續擴充，海特或能扭轉啤酒業務2009年開始的頹勢，逐漸縮小與OB的差距。

圖表：2019年3月發售後，Terra啤酒市場表現優異

圖表：2014/2019年海特與OB各品牌銷量對比圖

OB：在差異化產品組合中重生

OB在1991年酚醛危機中失去了行業第一的地位，直至2012年才重新實現對海特的逆襲。OB前身是日本麒麟啤酒在漢城建立的分公司，其生產的OB啤酒自50年代起就是韓國銷量最高的啤酒品牌。1991年酚醛危機發生後，OB市佔率在5年時間內腰斬，品牌名譽受損導致銷量下滑速度逐年增加。為了止住頹勢， OB在1999年收購了真露的啤酒業務並將其旗下的凱獅（CASS）啤酒替代OB啤酒作為自己的旗艦品牌。OB後來被先後出售給比利時啤酒巨頭英博集團和知名投資機構KKR。在KKR的管理下，OB開始實施差異化組合的產品策略，並在海特擁有傳統優勢的韓國南方市場投入大量資金以建立經銷渠道，快速建立起了市場存在。OB的策略取得了較大成功，使其在2010-2014年間實現了11.35%的年均銷量增長，市佔率由41.7%提升至67.6%，快速實現了對海特的反超。

圖表：2010-2014年OB和海特銷量增長情況

OB在2010s的成功可以歸結于敏鋭地感知到韓國啤酒市場消費需求的變化，並通過差異化的產品組合捕捉了這些變化帶來的市場機會。以OB在2010年發售的兩款大單品為例， 凱獅Light特點是口味清淡、熱量較低，強調啤酒作為日常飲品的易飲屬性，主打家庭消費場景，僅通過零售渠道銷售；OB Golden Lager特點是口味濃郁，只使用麥芽釀造而不添加大米或玉米，並在營銷中強調德國啤酒花帶來的特殊風味，主打追求高質感的年輕消費者。凱獅Light和OB Golden Lager分別對應了韓國啤酒市場的零售化和高端化趨勢，二者在2010-2014年間分別實現了132%和93%的銷量增長，幫助OB在2012年重回行業第一的位置。OB對於市場需求變化趨勢的準確把握和迅速反應與海特的守舊和遲緩形成對比，是OB能完成重生的最主要因素。2014年，百威英博按照回購協議，從KKR和另一家PE機構處回購了OB的全部股份，估值由2009年KKR收購時的18億美元上升至2014年的58億美元。2019年，OB被整合進百威亞太，成為後者的全資子公司。

面對進口啤酒在政策鬆綁下的快速擴張，OB採取了進一步擴大產品組合並推進高端產品放量的策略，成功走在了韓國市場高端化的前列。例如，針對近幾年韓國興起的健康飲酒、負責任飲酒風潮，OB在2020年推出了無酒精啤酒凱獅0.0，圍繞電商渠道主打零售市場。OB還通過授權方式從百威亞太引進了時代、福佳、樂飛、鵝島等高端品牌，涵蓋各個啤酒品類，公司全品牌平均零售價與2010年相比增長了8.1%，在整個高端啤酒市場起到引領作用。隨着韓國啤酒市場高端化和零售化進程推進，OB或將憑藉其高端價位和零售渠道的現有優勢維持行業龍頭地位，或可憑藉百威旗下的高端品牌實現對進口廠商的高端替代，進一步鞏固其高端市場市佔率。

圖表：OB旗下部分非拉格啤酒產品

圖表：韓國啤酒市場主要廠商平均零售價變化圖

未來競爭格局：進口廠商增長動力減弱，OB和海特間競爭將持續

韓國最新酒類稅改革利好本土啤酒廠商，進口啤酒擴張勢頭或終止。此前，韓國政府對啤酒徵收72%從價稅，國產啤酒稅基包括啤酒銷售中的全部成本和費用，而進口啤酒稅基僅為進口價格和關稅，不包括後續流通環節的各類費用，因此實際稅率比國產啤酒更低。自2020年起，進口和國產啤酒統一徵收830韓元/升的從量稅，消除了實際稅率的差異，因此利好OB、海特、樂天七星等本土啤酒廠商，來自進口啤酒的競爭壓力將減弱。

OB和海特之間的競爭預計將在較長時間持續，未來主要競爭點為高端市場。為了迎合消費需求的趨勢性變化，OB和海特都在近年來不斷推出新品以擴大產品組合，結合樂天七星的攪局和政府對中小型釀酒商管制的全面放鬆，市場競爭格局將給兩大龍頭帶來更大的經營壓力。海特近年來啤酒業務持續虧損，但是由於其燒酒業務盈利能力強，能夠補貼其在啤酒業務上的低毛利和營銷投入，Terra未來幾年的市場表現和海特在高端價位的佈局將決定其能否扭轉被OB壓制的局面。儘管OB/百威亞太在韓國啤酒市場的整體盈利水平在競爭壓力下逐年降低，但其零售渠道的傳統優勢和目前在高端市場的先發優勢可能使其在短期內不會失去領先地位。

圖表：海特真露啤酒業務近年來盈利情況不佳

圖表：OB的盈利水平在國內外競爭對手壓力下降低

注：圖中數據為百威亞太在亞太地區東部的經營情況，韓國市場銷售額佔百威亞太在這一地區總銷售額的95%以上

市場對比：韓國啤酒發展歷程對中國啤酒具有一定指引作用

市場規模：韓國啤酒市場是量價表現更加成熟的相似市場

從社會經濟層面來看，韓國啤酒市場與中國具有高度相似性，其當前形態和趨勢對於中國啤酒未來發展具有參考價值。

►相同的人口趨勢：中國和韓國都面臨少子化和老齡化問題，根據聯合國人口基金會，中韓2020年總和生育率分別為1.7和1.1，均低於維持人口結構所要求的2.0（即平均每個女性在育齡期間生育2個子女），考慮到兩個國家生育率均處於逐年下降的趨勢中，未來啤酒主力消費人羣規模或出現減少，使得啤酒市場維持在以價格驅動規模擴張的階段。

► 相似飲酒文化：中國和韓國之間的地理鄰近和歷史紐帶使得兩國在很多方面具有相似的文化，飲酒在兩國的社交和商務場景中都具有較強的文化屬性，「面子」作為該類場景下消費啤酒的重要精神訴求，對高端啤酒的增長具有一定促進作用。

►相近的開放程度：中韓兩國啤酒市場的頭部玩家都既有外來公司又有本土公司，海外品牌主要集中在高端市場，本土品牌則在穩固大眾消費的同時進擊高端，與海外品牌構成了直接競爭。

從量價表現看，韓國相比中國成熟度更高。韓國以量計算的啤酒市場規模在20世紀末就已步入飽和期，整體價位受政策抑制而未與日本同時進入高端化，而是從2012年左右才開始高速提升；中國啤酒全市場銷量在2013年左右才見頂並開始面臨韓國啤酒廠商在2005年左右開始面臨的產能過剩問題，啤酒整體價位從增幅的角度看仍與韓國當前進程具有一定差距，但高端化速度同樣較快。韓國市場的量價表現更接近日本和歐美成熟市場，同時其在社會經濟層面上相比歐美國家與中國更接近，因此韓國啤酒的發展歷程對中國啤酒具有一定指引作用。

圖表：2005-2019年中韓人均啤酒產量比較

圖表：2005-2019年中韓人均啤酒消費額比較

競爭格局：韓國式的雙寡頭形態不是中國啤酒市場未來演化方向

當前中國和韓國啤酒市場都處於寡頭壟斷中，但韓國市場份額高度集中在兩大頭部廠商手中，其雙寡頭形態不是中國啤酒未來的演化方向。韓國雙寡頭競爭格局發源於20世紀初日本啤酒雙寡頭在這一地區的業務，受韓國政府嚴格行業管制所保護而持續至今，直至近年政策變遷下進口啤酒在韓擴張才導致雙寡頭壟斷出現鬆動。放眼全球，雙寡頭甚至單個公司對市場形成壟斷的競爭格局雖不少見，但也絕非必然。例如，根據歐睿數據，德國作為啤酒的發源地和最大市場之一，CR1僅12.2%，各個地區的本土廠商形成了割據局面，幾乎處於完全競爭市場。

圖表：2019年全球部分啤酒市場競爭格局彙總

圖表：2010-2019年中國啤酒市場份額變化圖

不同於韓國各個地區之間需求的同質化，中國各省的啤酒消費習慣和口味偏好存在一定差異，疊加啤酒產品銷售半徑小的特點，我們認為短期內較難出現一兩家獨大的局面。儘管啤酒因生產具有較強規模優勢而具有天然的壟斷屬性，但受限於啤酒本身較短的保質期和高昂的運輸成本，這一壟斷屬性僅在一定銷售範圍內得以體現，因此韓國啤酒市場較強的壟斷特徵並不適用於中國。同時，中國各地的氣候條件、交運環境和文化習俗的差異使得不同品牌在不同省份的認知和偏好程度大相徑庭，對廠商在產品、渠道和營銷策略等方面的決策都存在較大影響。因此，我們認為中國啤酒市場中短期內都不會出現類似OB和海特的雙寡頭形態，當前各大啤酒廠商之間各自割據的競爭格局在中短期內不會發生結構性變動。

對標韓國：中國啤酒市場未來趨勢與機會

趨勢：高端市場快速擴容，非現飲渠道前景廣闊，跨品類競爭或將出現

近年來韓國高端市場快速增長是過去受抑制的需求在政策鬆綁後的爆發，對比之下，中國高端需求增長是城鎮居民消費能力不斷增強的結果，因此具有更大的上升空間。根據國家統計局，2013-2019 年中國城鎮人口增加1.2 億人，CAGR為2.5%，遠高於總人口CAGR的0.5%，2019 年中國城鎮化率已達60.6%，城鎮人口迅速增加意味着購買力持續提升，可以承接不斷增長的高端供給。同時，新世代消費羣體具有更高的個性化訴求，更願意嘗試使用不同工藝、具有不同風味的啤酒產品，對品質更高、差異性更強的品牌具有結構性需求。

與韓國啤酒市場相同，中國啤酒已在高端化趨勢下開啓以價格上升為主要驅動的增長模式。由於生育率下滑和預期壽命增加，中國啤酒市場或將重現日韓的老路：迫近的人口老齡化和經濟增長放緩將使以量計算的啤酒市場規模在未來進一步收縮，整體營收和利潤增長几乎全部由價格驅動。以2013年為分界點，2013年前中國啤酒銷售量和平均零售價同時增長，推動啤酒市場快速擴張，而2013年後全市場啤酒銷量不增反降，產能過剩問題浮現，市場進入以價增為擴張動力的階段，高端市場已成為各大龍頭的主要戰場。

圖表：當前中國啤酒市場增長僅由整體價位上升驅動

圖表：中國啤酒廠商噸價逐年上升

當前中國高端啤酒市場集中度較高，且隨着進口啤酒和小眾精釀品牌在此次疫情中遭受重創，我們認為高端市場或進一步向龍頭集中。根據GlobalData，2019年中國高端啤酒市場CR4達到89.5%，其中百威亞太憑藉不斷引進海外高端及超高端品牌而取得了接近一半的市場份額。2020年疫情演繹下，進口啤酒和小眾精釀正加速洗牌。隨着消費者品牌認知改變和海外疫情反覆，我們預測進口啤酒銷量或在未來兩年持續雙位數下滑。國內小眾精釀品牌大部分渠道侷限於高端餐飲、夜場和高端商超，疫情期間動銷鋭減導致其元氣大傷，其市場份額或需較長時間才能緩慢恢復。因此，高端市場在近兩年將繼續向龍頭公司集中，且由於各龍頭不斷擴大產品矩陣、增加渠道投入，我們認為高端市場在快速擴容的同時也將呈現更加激烈的競爭態勢，中短期內費用投放將維持在高位。

圖表：2019年高端市場市佔率分佈圖

圖表：進口啤酒增速逐年下降且近兩年已轉為負值

受消費者偏好轉移影響，韓國啤酒市場在2016-2018年出現了非現飲渠道佔比快速上升的情況，我們認為這一趨勢在中長期內也將在中國出現。根據百威英博的市場成熟度模型，隨着啤酒市場成熟度提升，居家消費的佔比將超過餐飲消費。根據百威亞太公告，在防疫措施尚未完全放鬆的2Q20，公司10元以上超高端產品出現了銷量增長，而餐飲和夜場渠道在這一期間恢復程度較低，因此我們認為增長主要由電商和流通渠道銷量帶動，反映非現飲渠道出現了較強增長勢能。自飲和居家消費的飲酒動機多為「悦己」，其喝少但喝好的趨勢更為明顯，因此在中國啤酒結構升級中有較大可能復現韓國市場的非現飲渠道擴張趨勢，且趨勢演化進程已被疫情大大加速。若對標日本、韓國、美國等發達市場，中長期內非現飲渠道銷量佔比或可超過一半。

圖表：不同成熟度啤酒市場的主要特徵

圖表：中日韓啤酒市場現飲渠道銷量佔比對比圖

短期內，現飲渠道仍將是中國啤酒的核心增長來源。根據歐睿數據，2015-2019年間中國現飲渠道啤酒銷售額每年的增量約為非現飲渠道的三倍，主要原因是啤酒龍頭過去幾年在餐飲和夜場渠道的高端化投入帶動現飲渠道整體價格更快上漲。餐飲和夜場渠道啤酒消費以社交場景為主，社交場景下的啤酒消費具有「面子」的文化屬性，因此價格敏感性相較於零售渠道更低且更易形成高消費黏性。我們認為，短期內中國啤酒高端化進程仍將以餐飲渠道為主要驅動，現飲和非現飲渠道銷量佔比五五開的局面短期仍將維持。

圖表：中國啤酒市場更多增量來自現飲渠道

圖表：2014-2019年現飲渠道整體價格上升更快

無醇和低醇啤酒產品已開始在韓國市場興起，但我們認為因消費階段和消費者意識存在市場發展階段的差異，未來3-5 年中國啤酒消費或仍將以高濃度為主要趨勢。根據歐睿數據，2014-2019年間韓國無醇、低醇型啤酒產品銷量平均每年增長10.7%，反映了韓國消費者健康意識提高。發達市場的自飲需求和零售化水平使得無醇和低酒精度具備較大市場空間。而中國啤酒高端化進程開始不久，飲用啤酒依然主要圍繞現飲渠道的社交場景，微醺狀態是很多社交場景下最理想的飲酒結果，因此高濃度目前仍為高端市場的主要趨勢，無醇和低醇尚不是風潮。

圖表：中韓無醇及低醇啤酒人均消費量對比圖

圖表：當前精釀啤酒以高酒精濃度產品為主

參考海特在韓國啤酒行業停滯期通過併購真露提振盈利，中國酒業跨品類競爭或將開啓，不排除中國啤酒龍頭通過擴品類實現利潤二次增長的可能。從生產技術看，啤酒與其他低酒精品類存在一定程度可替代性；從消費受眾、渠道建設和所處價格帶看亦存在一定重合度；從盈利性看，部分其他酒精飲品毛利率並不比啤酒低，因此啤酒龍頭或存在跨品類的源動力。且當前部分啤酒龍頭已有其他酒精飲品產品儲備，並已在部分地區和渠道推行（如百威亞太旗下的高端預調酒品牌麥克斯）。

圖表：各類酒精飲品毛利率對比

短期內，我們認為各大啤酒龍頭不會向其他酒精飲品大規模擴張。在當前啤酒主業利潤在高端化和降成本帶動下仍處高速成長的情況下，我們認為啤酒龍頭在未來數年尚不會聚焦其他酒精飲品的大規模運作。若未來啤酒主業利潤高成長受阻，則各大龍頭或有更為明顯的跨品類動作以追求新的利潤增長點，引發啤酒行業的跨品類競爭。

建議關注：品質差異性強、高端大單品增長強勁的龍頭公司

參考OB和海特的競爭格局演化歷程，中國啤酒企業的發展之道是及時順應市場的結構性趨勢，打造具有差異化屬性的優質單品以兑現高端化帶來的盈利空間。步入2021年，中國高端啤酒市場競爭繼續加大，格局仍處於不穩定的膠着變化中。隨着渠道壟斷性逐步削弱，當前高端市場費用投放開始向品牌和消費者轉移，且進一步向少數大單品集中。高端啤酒消費者具備更加敏鋭的品質鑑別力和品牌粘性，因此未來品質差異化強的高端大單品具備帶動公司快速擴大高端市場份額的強成長性。我們建議關注品質差異化強、高端大單品增長強勁的龍頭公司。

風險分析

1. 龍頭公司高端大單品戰略不聚焦導致盈利增長幅度受限。

2. 龍頭公司均加大高端市場投入導致高端競爭加劇，銷售費用持續高企進一步擠佔盈利。

3.其他飲品領域龍頭實現對啤酒品類的跨越進而加劇跨品類競爭。

4.原材料價格波動導致成本上漲，若提價無法順利被消費者承接，則廠家和經銷商期間利潤或承壓。

5.疫情二次爆發導致部分消費場景再次關閉或經濟衰退導致購買力降低，高端放量或不及預期。

6. 管理層變動；海外市場波動；食品安全等。