美國市場利率上升已成為階段性趨勢｜安邦智庫

今年2月以來，美國10年期國債收益率開始不斷抬升。在美國總統拜登簽署新一輪1.9萬億美元刺激計劃之後，該項指標在3月12日再次突破1.6%的關口，抬升至1.625%。如果和去年年底的0.916%的水平比較，目前10年期美債收益率已經上升了0.7個百分點。從這項具有代表性的指標不斷抬升的趨勢來看，美國市場利率的走高恐怕今後相當一段時間都不會改變。去年以來的零利率/負利率的全球貨幣環境正在發生趨勢性的變化，這勢必帶來全球資本市場的重新定價和結構性的影響。

對應美國國債收益率的不斷抬升，從其基本面來看，級安邦智庫（ANBOUND）曾經提到過，一方面是美聯儲去年的超級寬鬆政策帶來的後果正在顯現，而美國經濟恢復的前景較為樂觀；另一方面，美國新一輪刺激政策帶來的通脹預期正在明顯增強；同時，美聯儲可能採取的收益率曲線控制的強勢沒有政策也在引導市場利率走高。從市場的表現來看，投資者對此已經沒有了2月底時的恐慌，這種趨勢正在被市場逐漸消化，而且很多機構都認為當前美債利率的上行應該遠未結束，並且開始相應調整投資的佈局。德意志銀行將其對美國10年期國債收益率2021年末的預測提高了整整一個百分點至2.25%。荷蘭國際集團（ING）分析人員明確表示，隨着美國經濟重新開放與1.9萬億美元財政刺激計劃出台，二季度10年期美債收益率很可能遠遠高於2%。

圖：美國10年期國債收益率變化情況

從全球情況而言，市場利率的上升並非個別現象，正成為主要經濟體的共同趨勢。安信證券首席經濟學家高善文表示，全球主要經濟體的長端債券收益率幾乎都在上升。如果以2020年年初疫情之前作為基準，日本長期國債收益率經過快速上升，已經顯着高於疫情之前，法國和德國至少已經追平了疫情之前的水平，而美債收益率離疫情之前水平還有30到40個基點的差距。從這個意義上來講，美債收益率上升幅度相對是比較小的。目前情況表明，儘管目前全球通脹的趨勢還不明顯，但在全球貨幣不斷增發，發達國家疫苗普及程度增加的情況下，發達國家經濟正在快速恢復之中，由此帶來的通脹預期明顯增強，也意味着全球流動性寬鬆面臨市場「拐點」。而實際利率正在隨市場利率與通脹預期的上升開始向疫情之前的水平（零利率）迴歸。

實際上，根據美銀美林的調查，相關機構投資者已經開始應對市場利率的上升而調整投資結構。因此，此次長債利率上升雖然沒有引起而美國股市的波動，但已經發生了明顯的結構性變化。3月12日，在利率上升預期下，銀行股普遍上漲，富國銀行、花旗銀行漲逾2%，摩根大通、摩根士丹利漲超1%。同時，美國工業股繼續走強，波音和卡特彼勒的股價分別大漲了6.82%和4.2%。而成長股則普遍下跌，蘋果、亞馬遜跌幅在0.76%附近，奈飛跌近1%，特斯拉跌0.84%。有基金人士表示，10年美債收益率持續走高將進一步點燃金融市場對通脹壓力上升的預期，使原油銅鋁等大宗商品獲得更強的上漲動能，但是給黃金帶來嚴峻的下跌壓力。這種變化，表明全球資本市場正在對市場利率的抬升進行重新定價和估值。

這種資本市場的變化，意味着由於經濟增長帶來的「縮減恐慌」可能重新上演。2013年時，由於美國經濟轉好，美聯儲推動金融危機的救助政策的退出，引起了「縮減恐慌」，帶來資本市場的動盪和泡沫的破裂。在這種情況下，如安邦智庫曾經警告的，在資本市場泡沫中被「消滅」的流動性，會帶來美元需求的增強，並使得美元資本回流，並影響到包括中國在內的新興市場。中國社科院劉煜輝不久前曾表示，「財赤擴張-利率上升-資產波動-階段性消滅冗餘的貨幣和信用，才能為下一輪放水騰挪空間。」 在這種情況下，美國政府如果繼續推動刺激計劃，擴大財政開支，不可避免的將推動強勢美元政策，在政策利率不變的情況下，「消滅」海外的美元流動性。

對於中國而言，由於國內市場空間巨大和資本市場的管制的原因受到的波及會較小，同時，國內疫情受控，以及經濟恢復勢頭明顯都會使得中國資本市場受到海外的青睞，受到美元流動性侵擾的影響有限。但全球原材料價格的上升，給國內通脹和企業盈利帶來壓力；同時，國際短期資本在「滬深港通」機制下的不斷流動也會給國內資本市場帶來明顯的波動；而中美之間利差的收窄，同樣會給人民幣匯率帶來壓力。因此，中國需要做好防風險和「穩槓桿」的工作，紮緊自身市場的「籬笆」，呵護資本市場的穩定和發展。尤其重要的是，需要改變過去對於全球「低增長、低通脹、低利率」金融環境的認知，避免出現趨勢性的誤判。

最終分析結論（Final Analysis Conclusion）：

美國長期國債收益率的一再上升，表明市場利率的回升已經成為一個階段性的趨勢。這種趨勢帶來全球流動性的變化，可能引起資本市場的重新估值和定價。這種即將出現的流動性「拐點」需要有充分的估計和應對。