恒大穿3蚊年內累跌八成　投資者最壞情況是甚麼？｜企業熱評

恒大（3333）為了緩解流動性問題，打算快速賣樓和出售旗下資產套現，可惜計劃未能奏效。其股價今年累跌八成，今日更跌穿3元，報2.97元。市場甚至已做好債務違約的準備，相關債價更跌至30美元水平。

恒大已在月初進行「保交樓」軍令狀簽署大會，然而，集團在售樓上未能重獲買家信心。恒大發公告指，集團於今年6至8月的物業合約銷售呈下降趨勢，即使9月通常是中國房地產行業物業合約銷售高峰，然而由於對集團的持續負面新聞報道嚴重影響潛在購房者信心，公司預期9月銷售持續大幅下降，導致銷售回款持續惡化，進一步對現金流及流動性造成巨大壓力。

另外，恒大又未能出售恒大汽車（0708）及恒大物業（6666）的股權或引入新投資者，而位於灣仔的中國恒大中心又未能售出，投資者對恒大抱有戒心。

資金缺口逾400億元

禍不單行，內地有地區開始限制恒大的銀行按揭貸款。佛山南海住建局宣布，昨日起暫停受理恒大地產項目公司在南海區的不動產抵押登記業務。當地恒大地產項目公司不能把房產抵押給銀行，進行貸款。據該局公布，涉及9個恒大項目，包括恒大曦苑、恒大禦湖灣花苑、恒大金碧灣等。同樣地，廣東省昨日各級地級政府發公文，停止發放恒大地產當地項目的貸款。

去年底，恒大的總資產為2.3萬億元（人民幣‧下同），總負債達1.95萬億元，有息負債為6,740億元，集團淨營運現金為1,100億元。到今年上半年，恒大的有息負債降至約5,717.8億元，其中一年內到期的負債為2,400.5億元，而現金卻由去年底的1,587億元減少至只有868億元，假設今年經營現金不變，資金缺口仍有432億元。不過，今年售樓情況受壓之下，回款能力比去年更差，相信資金缺口較所計算的更大。

基本情境：恒大照常交樓　債券投資者只拿回25%本金

目前市場最關注的是，恒大債務會否演變成違約或進入重組。《彭博》報道，中國政府安排聯合工作組進駐恒大，摸底其財務狀況，為債務重組打好地基。野村分析師Iris Chen指出，恒大很大可能會進行國內有史以來規模數一數二的債務重組，並「幾乎不可避免」。

在她的基本情境之下，由政府督查的重整計劃下，要確保恒大能夠交房並付款給供應商，而美元債的投資者將拿回25%的資金。但如將質押資產等表外負債回到恒大表內，這些資產的清償順序優於美元債，若表外負債高於預期，債券持有人將只拿回不到15%的資金。

恒大未來12個月將有兩筆規模可觀的美元債券到期，合計有35億美元需要兌付。可是恒大的債價19恒大01、20恒大01、20恒大02、1519恒大03均處30元水平，較發行時的100元低七成。CreditSights的Chai表示，債市證明市場也在消化債務違約這一風險。在樂觀的情境下，恒大可以爭取時間提高未來一年的流動性，並可兌付一些最近期限的到期美元債。

然而，在最差的破產清算情境下，債券持有人可能會血本無歸，而持有70%以上恒大股票的主席許家印也將失去大部分身家。 不過，Chai表示，這種情境不太可能發生，因為這將對中國的房地產市場和銀行業以及恒大供應商等相關公司造成嚴重影響。同時，摩根士丹利分析師Kelvin Pang亦表示，不管是哪間內房重組，各方都會極力避免出現清算情境。

內房還款壓力大　非單恒大惹禍

根據貝殼研究院統計，今年以來房地產行業債券違約現象，較過去兩年明顯增加，上半年已違約的房企就有12家，金額近200億元。今年房企到期債務規模將達1.28萬億元，是2019年至2023年間的償債高峰，從目前的舉債情況來看，明年償債規模預計維持在9,000億元的高位。

佳兆業（1638）在2015年成為第一家美元債違約的內房企業。華夏幸福（上海：600340）的債務重組在磋商之中，平保也就華夏幸福投資減值提增至359億元。富力（2777）「三道紅線」全踩，近期債券也暴跌至50至60元水平。不單恒大面對流動性問題，內房整體行業也活得困難，恒大情況只是內房行業的寫照，投資者也要多關注其他內房的資金壓力，特別是槓桿高企的內房。

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